资管新规光延长过渡期恐怕还不够！

        自2018年4月“资管新规”横空出世之后，过渡期就成了资管行业心中的一道坎。能否迈这道坎，其实谁也没底。监管部门会否延长过渡期，一直成为市场的揣测与期盼。

　　现在，市场的揣测终于成真了。7月31日，人民银行会同发展改革委、财政部、银保监会等部门联合发布公告，决定延长资管新规过渡期至2021年底。应该说，此前监管部门为“资管新规”实施设置的过渡期充分体现了包容审慎原则，既给转型能力强的机构创造了“跳起来摘桃子”的机会，也给所有机构一颗定心丸，留下了一年多的整改宽限期。然而，转眼之间离监管部门宽限期已不到半年，目测过渡期目标已难完成。因此，从监管的角度，适时做出逆周期安排以避免资管硬回归带来的系统性风险，是顺理成章之举。

　　延长过渡期固然将为金融机构资管业务转型赢得时间，也将一定程度上缓冲新冠疫情及其对经济的影响；但资管行业本身的硬伤不会是一个自然愈合的过程，单纯地延长过渡期，或难以从根本上解决资管新规实施的梗阻。因此，需要相关各方协同，珍惜这一缓冲空间，充分利用这一缓冲时间，加快解决资管新规顺利实施需要纾解的核心矛盾。

　　其一：保本理财向净值化转型的矛盾

　　资管新规出台后，尽管资管业务正朝监管明确的方向积极整改、平稳转型。然而，冰冻三尺非一日之寒。净值化管理的进程显然不尽如人意。据普益标准调研统计，截至2020年2季度末，全市场银行机构理财产品净值化转型进度仅为53.82%。

　　资管新规最核心的要义之一，就是推行资管产品净值化。其实质就是要按照“卖者尽责，买者自负”原则，打破刚兑，不得承诺保本保收益，不得以任何形式垫资兑付，这是本轮资管新规的底线要求。由保本保收益向净值化理财的转型显然并非单向的行为，而是涉及理财产品供需双方的博弈，绝非可一蹴而就。因而需要从投资者、资管机构两个维度入手。

　　从投资者看，关键要解决两个问题：

　　一是推动投资者更新理财理念，弱化储蓄习惯，提高风险偏好。逐步引导居民资产配置由存款等现金类资产向理财投资类资产梯度转换。关键是改变居民的风险偏好，降低风险厌恶程度。除了投资理念教育的潜移默化作用外，关键是进一步完善社会保障体系，强化社会保障体系的兜底效应，让居民投资无后顾之忧，在医疗、养老及教育等方面多一些政府兜底性安排。

　　二是建立投资人收益与风险的平衡机制。现实状况是，投资者最终拿到的或仅是所谓的预期收益，投资产生的超额收益大都被资管方留存了。因此，当我们强调“买者自负”的时候，引导投资者树立风险自担的投资理念的同时，需要建立起对投资者公平的风险与收益匹配机制。

　　从资管方看，关键要解决两个问题：

　　一是怎样摆脱“去刚兑”的被动性。在相关配套机制不健全的情况下，一味地“去刚兑”，金融机构未免会投鼠忌器。一方面，由于银行理财群体大多为保守型、稳健型投资者，“去刚兑”势必导致部分追求稳健收益的存款流失。另一方面，现实中金融机构在拓展理财业务方面本身或存在的合规性短板，包括虚假、不实宣传，如名为非保本型产品，但实按保本型产品推销或允诺，都将使金融机构短期内很难理直气壮“去刚兑”。

　　因此，金融机构如要理直气壮“去刚兑”，首先自身要“腰杆硬”。在负债结构上要积极拓展主动负债，弱化对存款类负债（包括结构性存款）的依赖性。同时，要强化理财业务的合规性，落实好“双录”“面签”等监管要求。

　　二是如何增强投资者的信任感。资管方如何真正做到“卖者尽责”，是让投资者愿意将资产委托金融机构管理并甘愿自担风险的前提。这就要求资管方建立更加细化可操作的资管人尽责机制，强化资产管理行业从业人员的底线要求，防范操作风险和道德风险。这既是监管问责的基础，也是让投资者对资管机构信任的理由，也是减少投资纠纷的关键。

　　其二：理财产品短期化与资产配置长期化的矛盾

　　在资管领域，理财产品短期化与资产配置长期化是一对客观存在的矛盾，其原因有多方面的。一方面，理财产品短期化趋势有其内在原因。从需求端看，由于银行理财产品原则上不能提前赎回和转让，流动性较差，投资者往往不大接受期限太长的理财产品；今年以来CPI上升的预期、新冠疫情的影响等增加了市场的不确定性，出于支付流动性方面的考量，投资者更倾向于短端产品；而今年以来证券市场所提供的机会，诱使投资者倾向于在持币观望中等待更适当的投资机会。从供给端看，面临新冠疫情冲击、外围经济环境恶化、市场不确定性增大，金融机构在理财产品期限设计上更加审慎，尽可能缩短组合久期，减小风险敞口。另一方面，资产配置的长期化积重难返。理财产品早期配置的多为长期非标资产，所投多为投资回收期长的领域，而且很多非标资产是超长期限的非上市股权，无法通过转入表内方式处理，没办法在过渡期内消化完。

　　显然，期限错配既是资管领域难以克服的现状，也是以往该行业惯常的操作方式。金融机构往往通过设立资金池，靠滚动发行、集合运作、分离定价来缓解期限错配的矛盾。

　　在资管新规面前，资管行业依赖资金池的“命门”暴露无遗。资管新规明确禁止资金池操作、禁止期限错配，要求“金融机构应当合理确定资产管理产品所投资资产的期限，加强对期限错配的流动性风险管理……为降低期限错配风险，金融机构应当强化资产管理产品久期管理，封闭式资产管理产品期限不得低于90天”。

　　因此，如何按照资管新规要求，研发投资者可接受的较长期的理财产品，同时适当缩短非标投融资期限，以降低期限错配，这是金融机构在过渡期应完成的转型。

　　其三：非标向标品转型的矛盾

　　非标资产无疑是资管新规规范的重点之一。严格限制非标投资和未上市股权投资行为是监管的基本导向。按照资管新规，公募产品主要投资标准化债权资产及上市交易的股票，原则上只有私募产品才能投资非标，而且非标资产投资不得期限错配。过渡期结束后，所有银行存量产品都要合规，而不是顺应资产自然到期。因此，非标如何向标品转型成为金融机构在实施资管新规中面临的严峻挑战。这种挑战主要来自于三方面：

　　一是非标退出面临两难。无论是非标回表还是非标转标，这些资产在到期前仍需有理财产品支撑，即仍需发售新产品来衔接老资产。而新发产品需要按照资管新规要求，做到净值化管理、期限匹配、不再多层嵌套，短期仍面临前述之困难。由于非标资产剩余期限较长，如果严格杜绝资金池，金融机构其实很难找到可匹配的理财资金。这或是过渡期乃至更长时期需要啃的“硬骨头”。

　　二是非标退出或增大信用风险。我们知道，通过非标渠道融资的企业多属于资质较差或受限行业。这些企业本难以满足银行表内信贷投放的门槛。这部分非标资产到期后显然回表困难，即使能回表，也会使银行的信用风险凸显。特别是之前主要依靠银行理财非标投资的低信用主体，在理财非标被压缩后，或面临资金断流的风险，违约风险增大。而且可能产生由非标向标品融资传导的蝴蝶效应，导致发债困难或债券违约。

　　三是非标转型与金融服务实体的矛盾。诚然，对非标的压缩，一定程度上有助于降低杠杆，减少多层嵌套、监管套利，从而抑制脱实向虚。但若非标压缩过快，其对实体经济可能产生的负面影响也不容忽视。一方面，从总量上或影响社融的增长。对于银行机构而言，非标回表意味着对新增信贷的抵减，势必影响社融的总体增长。另一方面，对微观主体的融资状况产生不利影响，或加剧中低信用主体融资难问题。

　　因此，在非标转型方面要积极稳妥，要防止非标断崖式下降带来的负面冲击。关键是要把握服务实体经济这一核心。一要积极拓展资管资金渠道，引入社会保险、居民养老理财资金等长期稳定资金，同时加快提升产品研发能力，增强理财资金与资产的期限匹配度。二要积极探索存量资产处置方面，通过新产品承接、市场转让、回表等有序化解存量非标。三要从体制机制上进一步疏通金融服务的堵点，探索缓解低信用主体融资困难的有效途径。

　　必须清楚，资管新规过渡期延长，对于金融机构而言不应是转型的舒缓，而应是催化剂、提速器。应抓住延长期，加快相关制度机制的创新，尽快啃下上述“硬骨头”。尽管监管层预留了“过渡期适当延长+个案处理”的政策安排，但转型缓慢的机构只会更被动，毕竟桃子已被别人跳起摘走了。